我国融资融券交易风险及其防范研究
作者
【摘要】融资融券交易的推出是我国资本市场的一件大事，对于完善我国资本市场具有重要意义，但是，融资融券交易的风险也不容忽视。本文在系统分析了融资融券交易的风险基础上，有针对性地提出了防范融资融券交易风险的建议。
【关键词】融资融券 风险 建议
引言
2010年3月31日，上海证券交易所、深圳证券交易所正式接受融资融券交易申报，标志着融资融券试点交易的正式展开。融资融券交易的开展能起到沟通资本市场和货币市场的作用，能增加市场的流动性，促进市场的价格发现功能，稳定市场价格，将促进证券市场乃至整个金融市场的长期健康发展，具有重要的意义。融资融券交易在为证券市场带来各种好处的同时也蕴藏着巨大的风险，这些风险若得不到控制，将直接影响证券市场的稳定，严重时甚至会波及金融市场，诱发金融危机。因此，系统研究融资融券交易的风险，并制定相应的防范措施具有重要的意义。
一、融资融券交易的风险
（一）信用风险
融资融券交易是一种抵押信用交易，增加了借贷关系和部分保证金交易，对投资者的资金实力有一定的要求。信用风险的发生往往是因为客户在损失超过保证金后实施违约行为产生的风险。在融资交易中，证券公司以自有资金或依法筹集的资金给客户使用，可能会面临到期由于证券价格变动，融资客户不能偿还融资，甚至对其质押证券平仓后所得资金还不足偿还融资款的风险，证券公司可能会因此遭受一定的损失。在融券交易中，存在投资者对于市场行情预期失误的情况，一旦证券价格出现大幅度上涨，也可能对投资者带来违约可能。
（二）助涨助跌风险
融资融券是一把“双刃剑”，它固有的信用交易和卖空机制具有强烈的助涨助跌性。融资融券的杠杆效应放大收益的同时也放大了风险。证券信用交易扩张了银行的信用规模，增加了金融风险。证券信用交易创造虚拟证券供求，并通过银行信贷融资放大银行的信用规模，其所带来的虚拟资本增长比一般信贷引起信用扩张的乘数效应更为复杂，增大了中央银行对社会信用总量进行宏观调控的难度。当宏观经济或政治出现波动时，证券融资融券交易可能会出现失控并诱发金融危机。此外，有可能发生一些机构投资者利用融资对某只股票进行集中炒作而操纵股票价格。证券市场存在越涨越买、越跌越卖的特征，尤其是在股价出现大的回落时，往往许多融资投资者无法补足维持保证金，此时证券公司只能进行平仓处置，从而在短期内形成证券市场的强大卖压或买压，产生助涨助跌现象。
（三）强制平仓的风险
在融资融券交易中，投资者与证券公司之间除了普通的委托买卖关系外，还存在着较为复杂的债权债务关系，以及由此产生的信托担保关系。证券公司为了保护自身的债权，对投资者信用账户的资产负债情况实施实时监控，在特定的条件下可以对投资者信用账户内资产执行强行平仓。如果平仓后投资者仍然无法全额归还融入的资金或证券，证券公司可以通过司法程序继续追索，这对投资者和证券公司来说都是一种风险。证券公司在对客户强行平仓后证券发生大幅反弹的情况屡见不鲜，造成证券公司对平仓时间、平仓范围、平仓顺序、平仓时机等方面纠纷风险。
（四）流动性风险
证券信用交易具有放大证券交易量的效应，证券公司为投资者提供融资融券的服务，不仅得到融通费用，还可以收到比较高的交易佣金，证券公司为获得更高的利润，有可能会扩大其业务规模。而证券公司开展融资融券业务所需资金主要是自有资金和依法筹集的资金，随着规模不断扩大，一旦资金向客户融出，在一定时期内就被客户所占用。公司从外部筹来的资金是有期限的，如果到期资金还被客户占用，证券公司又没有新的筹资渠道，就会造成资金流动性风险。
（五）业务操作风险
主要指证券公司在动用自己的资金或者证券为投资者融资融券过程中由于错误判断市场所引起的风险，即股票上涨误判为下跌导致错误融出资金，或股票下跌误判为上涨导致错误融出股票。这种风险是由于证券公司业务数量有限和研究实力有限产生的，是一种机会损失，将直接对证券公司的利润产生负面影响。如果融资融券业务量足够多，那么资金流入流出和股票的流入流出应该可以实现动态平衡，进而在整个业务过程中实现风险的自我对冲。然而，在融资融券业务的试点期间，只允许证券公司利用自有资金和自有证券从事融资融券业务，因此，业务操作风险的存在将不可避免。
（六）内幕交易以及操纵市场的风险
虽然目前融资融券的标的证券大都是基本面优良的大盘蓝筹股，具有较高的流动性，不容易被操纵，但是我们不难发现，这些个股多数都是大小非解禁压力极大的大盘权重股，对于资金规模庞大的大机构操作有利。一旦券商与融资融券者联手，必然加重A股本已十分严重的投机氛围，同时将普通投资人扫地出门。融资融券的杠杆效应为操纵市场者提供了潜在的可能，如果监管制度不完善，监管不到位的话，很可能为少数投机者操纵市场提供便利。内幕交易以及操纵市场行为将增加普通投资者参与证券市场的风险。
二、防范融资融券业务风险的建议
（一）加强融资融券交易信用额度控制
关于融资融券交易，在国际上已经有了相对完善的交易机制，我们可以借鉴国际经验对信用额度进行控制，这包括对市场整体信用额度的管理、对证券机构信用额度的管理和对个别证券的信用额度管理。
一是对市场整体信用额度管理。借鉴台湾的经验，融资融券交易作为一种保证金交易的方式，我们可以以保证金的比率作为控制市场整体信用额度的参考指标。券商的保证金可以是现金，也可以是特定的证券。当用证券作保证金时，可以用两个指标来衡量：一是现金比率，即券商的保证金不能全部是证券，而必须包含一定比例以上的现金；二是担保证券的折扣率，即用作保证金的证券不能按其市值来计算，而应扣除一定的折扣率，以降低证券价格过度波动带来的信用风险。
二是对证券机构信用额度管理。参考国际经验，对证券金融公司的信用额度管理可通过资本净值的比例管理来实现：一是规定证券金融公司的最低资本充足率；二是规定证券金融公司从银行融资的额度；三是规定证券金融公司对任何一家证券公司的融资额度限制。根据我国融资融券交易的实际情况，也可以从三个层面来控制证券机构信用额度。
三是对个别证券信用额度管理。对证券的信用额度管理是为了防止证券过度融资融券导致风险增加。可规定：当一只证券的融资融券额达到上市公司流通股本的一定比例时，交易所将停止融资买进或融券卖出，等比例正常后在恢复交易；当融券额已超过融资额时，也应停止融券交易，直到恢复平衡后再重新开始交易。
(二）加强融资融券准入资格管理
1.客户资格限制。在融资融券初期应该借鉴日本的做法，限制不适合融资融券的投资者进入，尤其是一些风险承受能力差、收入低的投资者。目前我国融资融券的投资者准入门槛相对较高，短期能够将一些风险承受能力差的投资者排除在融资融券交易之外，但从长期来说，不利于市场的公平。因此，随着融资融券逐步发展成熟以及我国金融体制的逐渐健全，我国可以借鉴美国模式，完全建立在市场意愿的基础上展开融资融券交易。
2.券商资格限制。目前，我国对参与融资融券试点业务的券商要求较高，除了对券商净资本、自有资金和自有证券、自有资金占净资本的比例等方面的要求以外，还要求券商满足相应的开展融资融券业务各种条件。这些措施都能够在一定程度上降低券商参与融资融券交易风险。但是参与试点的券商只占少数，不利于市场公平和融资融券业务的全面发展，因此，随着我国融资融券交易的发展和相关制度的不断健全，对券商参与融资融券交易的资格应当作出相应的调整。
3.重视标的证券的资格管理。从制度上屏蔽业绩差的和股权结构过分集中的上市公司,避免股价的大起大落而带来的标的物风险。考虑到和股指期货的相关性,应优先选择样本指数的指标股和成分样本股。交易所可以根据上市公司基本面的情况变化, 随时修订具有融资融券资格的证券清单。我们应当根据证券市场发展，逐步扩大融资融券标的证券的范围。
（三）加强融资融券内外监管与控制
1.建立健全预警补仓和强制平仓制度。证券公司应该有专人实时监控客户担保物价值与客户债务价值及其比例的变动情况，当该比例低于合同约定的最低维持担保比例时，应当按照约定的方式及时通知客户补足担保物。当客户不能及时按约定补足担保物，维持担保比例触及平仓维持担保比例时，及时向客户发送平仓通知，并启动强制平仓。证券公司应采取必要的措施对通知时间、通知内容等予以留痕。
2.建立严格的融资融券存管制度。证券存管是融资融券的一个关键环节，直接关系到资券借出方的资产安全，借鉴美国证券存管经验，将用于融资融券的证券与自营账户中的其他证券分开管理。建立融资交易账户，将所有抵押证券置于该账户中，并规定证券公司在偿还债务之前不得挪用。交易结算资金采取第三方存管制度。
3.提高对抵押资产的定价能力。由于不同证券的质量和价格波动性差异很大，这会直接影响到融资融券的风险水平，因此适合用于融资融券抵押的证券是有限的，这就要求券商使用专业人才对抵押证券进行定价分析，从而减少券商面临的抵押资产贬值的风险。除了确定合适的折扣率以外，还有对抵押证券的抵押率进行谨慎界定。对证券的合理定价可以降低券商融资融券业务的风险。
4.加强融资融券的外部监管。证监会以及相应的外部监管机构要不断完善有关融资融券规章制度，确保融资融券交易有法可依、有章可循。我们不仅有确保完善到位的外部监管体系，更要加强行业自律管理，证券业协会应当在这个环节中发挥其应有的作用。证券业的自律管理是证券监管机制的重要的一环，尤其是在融资融券业务下，更须加强证券业的自律管理。
（四）加强融资融券投资者的管理
1.加強对投资者的审查力度。融资融券交易能在短时期内大规模增加交易额度，券商可以获取更多的交易费用，有较强的杠杆效应，但由于投资者数量众多且投资水平很难评估，这便增大了证券公司发放融资融券的风险。所以投资者进行融资融券时，证券公司要根据投资者的身份、财产与收入状况、证券投资经验、风险偏好等因素，将客户划分为不同的类别和层次，确定每一类别和层次客户获得授信的额度。对投资者的严格审查，是防范融资融券业务风险的一道防火墙。
2.大力开展投资者教育。培养合格的投资者是证券市场的一项长期的任务，对于具有高风险高收益特征的融资融券交易来说，培养合格投资，将能有效降低风险。开展融资融券业务，必须让参与交易的投资者充分知晓风险，尤其要帮助和促进投资者建立健全风险内控机制，客观评估其风险承受能力，以做出科学理性的投资决策。此外，投资教育还应当包括证券投资相关知识的普及和政策法规的宣传等方面。投资者教育需要监管部门、券商、证券业协会等各个部门共同努力。
推行融资融券业务，是贯彻落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳步发展的若干意见》的重要步骤，对于提高证券市场运行质量具有特别重要的现实意义，对我国资本市场的长期发展具有重要意义，我们应当全面系统分析融资融券交易风险，在此基础上积极探索融资融券交易发展规律，积极防范和化解融资融券交易的风险，稳妥有序地推进融资融券交易的发展。
参考文献
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作者简介：张华（1982-）男，汉族，湖南省永兴县人，经济学硕士，广州工商职业技术学院财金系教师，助教，研究方向：证券市场与证券投资。
作者 张华