我国外汇储备影响因素实证分析

【摘要】本文借鉴了外汇储备的相关文献，根据外汇储备理论，选取了「出口总额、进口占比以及汇率」三个因素构建我国的外汇储备需求模型，并提出相应的政策建议。

【关键词】储备规模 出口额 进口占比 汇率

外汇储备规模是衡量一个国家经济实力的重要因素之一，对一个国家的经济稳定具有相当重要的作用。充足的外汇储备表明一个国家有着相对较强的经济实力，国民乃至国际市场对整个国家的信心指数也倍增。但过高的外汇储备也会产生负面的影响。特别是对于我国这个特殊的环境，人民币升值和美元的相对贬值使得我国大额的外汇储备价值有一定的缩水，同时大额的外汇储备带来极高的机会成本。而当外汇储备不足时，一旦国际环境发生突变带来暂时的外部不均衡，这部分储备可能因为撤资等方式而消失殆尽。1994 年外汇改革以后，我国外汇储备规模大体呈现稳定上涨的趋势。2006 年末突破万亿美元，尽管 2008 年的金融危机席卷全球，但我国的外汇储备规模似乎没有受到影响，2009 年就冲破两万亿，2011 年以来我国外汇储备规模迅速增长，达到 31811.48 亿美元，同比增长 11.72%，更是突破三万亿美元。我国近年来高额的外汇储备引起国内外的广泛关注，外汇储备规模的适度性显得尤为重要，有关适度的讨论也提上日程。

一、研究综述

（一）理论模型

在外汇储备决定理论模型中， Heller（1966）的小国边际成本模型围绕进口倾向、储备持有的机会成本和国际收支差额三个因素分析储备规模，缺陷在于研究的对象局限在小国范围内，而对于我国这么庞大的发展中国家是不适应的；Frenkel（1974）运用双对数函数，对一国的进口倾向、国际收支的标准差、进口额三变量与储备需求之间相关关系进行研究和判断，在亚洲的金融危机中得到了验证；Hamada 与 Ueda （1977）对 Heller（1966）对一国储备变动的假设进行了改进，分析政府最优行为下的外汇储备规模。这三大经典的理论研究为其他学者对外汇储备规模的实证研究打开了大门。

（二）实证研究

Kenen 与 Yudin （1965）在实证中引进了有别于其他模型的「中央银行和政府的总债务」因素，但研究发现这个变量对外汇储备的影响是不显着的。 Edwards（1983）和 Lane 与 Burke（2001）引进了金融深度、资本管制、石油哑变量等多因素从更广的视角对外汇储备的最优规模进行实证研究，他们的研究大大拓宽了外汇储备研究的思路。

我国学者刘传哲，周莹莹，何凌云（2007）利用对数模型，考虑了国内生产总值，外商直接投资、净进口额以及年平均汇率价格四个方面的因素对我国外汇储备规模进行趋势预测，其中平均汇率价格和外汇储备是正向关系。茆健（2011）采用协整分析的方法，得到汇率贬值对外汇储备的增长有促进作用。这两种观点对于汇率的分析结果刚好相反。

二、影响外汇储备因素的理论分析

1.出口总额

出口总额对外汇储备的影响是比较直接的，出口总额与外汇储备可能是正相关的。一国国际经济活动中最活跃的部分就是进出口。如果出口贸易额大于进口贸易额，那么其顺差就成为一国积累外汇储备的主要来源。通过出口增加形成的这一部分外汇储备供应是稳定可靠的，它反映了国内产品竞争能力的提高和国家经济实力的增强。

2.进口占比（进口总额 ∕ 国内生产总值）

使用进口占比有利于避免由进出口之间较大的相关性导致的多重共线性。就我国来说，在资本项目下主要是资金输入，对外资本输出很小，从而资本往来对外汇储备的需求影响就很小，所以对外经济交易需求主要体现在国际贸易的进口需求上。而且进口占比是一个结构比率。因此，相对进口总额而言，进口占比更具有代表性。

3.汇率（直接标价法）

如果一国货币当局实行宽松的汇率政策，尽量减少对外汇市场的干预，那么其对外汇储备的需求就会较少；反之，则会增加。但从我国实际情况出发，由于近年来人民币不断升值，美元相对贬值，即汇率在下跌，而我国的外汇储备却在不断的增加，因此，在我国国情下，汇率的变动对外汇储备规模有着负向的影响。

4.国家规模

反映国家规模的替代变量一般从经济规模的角度来设定。考虑到我们选择的变量「进口占比」中已经包含国内生产总值，为避免出现比较严重的多重共线性问题，于是将国家规模变量舍弃。

5.国际收支波动

在绝大多数研究外汇储备规模的影响因素中，国际收支波动是用国际收支差额的标准差来表示的，通过面板数据来分析外汇储备规模。本文中，我们选取的是 1994 年第 3 季度到 2012 年第 3 季度的时间序列数据，若通过历年的国际收支差额来计算，结果是一个确定的标准差数值，而无法得到反应我国国际收支波动的时间序列。加之解释变量中的出口总额以及进口占比和国际收支差额存在一定的相关关系，因此将此变量剔除。

三、实证研究

综上所述，本文选定 y 代表外汇储备规模，x1 代表进口占比，x2 代表出口总额，x3 代表汇率，准备建立对数模型，即：

（一）模型检验

1.平稳性检验

（1）协整分析

注：（c，t，1）表示有常数项和趋势项，滞后阶数为 1，△ 为差分算子，滞后项阶数的选择依据 AIC 原则

以上结果说明，LNY，LNX2，LNX3 均为非平稳时间序列， 具有单位根， 但一阶差分后是平稳的。LNX1 为平稳时间序列，是零阶单整，服从 I（0）。

（2）长期静态外汇储备函数模型

估算结果：LNY=6.812353+0.119478LNX1+1.206007LNX2-2.947920LNX3+μ

现对回归方程的残差 μ 进行单位根检验，结果见表：

由于 ADF 值在 5% 的显着性水平下拒绝单位根假设， 说明是平稳序列， 故各变量序列间存在协整关系， 静态外汇储备存在长期均衡关系，不存在伪回归。

2.异方差和自相关性检验与修正

选用权数 w=1/|et| 修正异方差，进而通过广义差分法修正后的结果：

由此可见，在 5% 显着水平，新的 DW 值为 1.780197>du=1.6974，即一次差分之后不存在自相关。以上结果较满意。

（二）模型结论

1.出口总额

系数为 0.723535，表明出口总额每增加一个百分点将导致外汇储备增加 0.723535 个百分点，说明出口总额对外汇储备的影响是比较大的，出口总额与外汇储备是正相关的，与我们前面的假设一致，这也与我国的国情一致，我国一直以来是个出口大国，巨大的贸易顺差是导致我国外汇储备快速增长的重要原因。

2.进口占比

系数为 0.127911，表明进口占比每增加 1 个百分点，外汇储备增加 0.127911 个百分点。与我们前面的假设一致，随着对外开放程度的不断提高，我国对国际经济环境的依赖度越来越强，进口额就越大，那么我国所需要的满足进口需求的外汇储备量就越大。

3.汇率

系数为-5.080840，表明在直接标价法下，汇率每上升 1 个百分点将导致外汇储备下降 5.080840 个百分点。按理论分析，汇率与外汇储备额是正相关的，因此计量结果与理论不符，但是这与我国的实际情况一致。近年来，人民币不断升值，美元相对贬值，而我国的外汇储备的确是在不断的增加，本模型所得的结果与我国的国情相符。

四、VAR 模型及脉冲响应

（一）脉冲分析

通过信息准则检验，当滞后阶数为三的时候，AIC 和 SIC 的值最小。所以建立的 VAR 模型的滞后阶数为 3 阶。

1.当进口倾向在受到一个正的单位大小的冲击时，我国外汇储备规模开始是减少，后来逐渐增加，然后恒定在一个水平值上；

2.当出口在受到一个正的单位大小的冲击时，开始带来的是我国外汇储备规模较大幅度的下降，继而有少许的回升而恒定在一个水平值上；

3.当汇率在受到一个正的单位大小的冲击时，开始带来的是我国外汇储备规模较大幅度的上升，与出口受到冲击带来的影响方向相反，最后恒定在一个水平值上；

但最后从长期效果来看，进口倾向和汇率的正向冲击均不同程度的带来外汇储备规模的稳定增加，而出口有着相反的影响效果。

（二）方差分解

方差分解：结果显示，不考虑外汇规模自身的贡献率，汇率对外汇储备规模的贡献率最大，约 20%，其次是出口，最后是进口占比。

（三）结论

结合脉冲响应和方差分解可以看出，相对于出口总额和进口总比两个因素，汇率的变动对我国外汇储备规模的影响最大，这和模型变量的系数值是一致的。因此，加强对汇率的管理在我国外汇储备规模的适度选取中具有重要的作用。

五、政策建议

从上述结果看出，进口占比对外汇储备的规模有一定影响，由于进口占比对外汇储备的影响主要是从进口预期方面来考虑的，而持有过多的外汇要受到汇率波动等一系列因素的影响，存在风险性，因此，要减少这方面的风险，需要我们加强对外汇储备需求额的预期，尽量做到使预期值与真实需要值一致。

由于外汇储备额主要受到出口额的影响，而我国经济结构目前主要是出口拉动型，出口占我国国内生产总值的很大一部分，长期的贸易顺差使得我国的外汇储备额存量过多，而过多的外汇头寸面临很大的风险，如汇率风险，利率风险等，因此，我们要加强国内经济结构的调整，促进内需，适度的减少贸易顺差和外汇储备额。

汇率对外汇储备额的影响较大，而近年来人民币升值的压力不断增大，美元不断的贬值，而我国的外汇储备又是以美元计价的，美元的不断贬值使我国的外汇储备的真实价值不断的缩水，这需要我们加强人民币汇率机制的改革，同时适度的控制我们的外汇规模，增加其他强势外汇货币的储备额，适度减少美元外汇的储备额，以期减少外汇储备面临你的汇率风险。

参考文献

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[6]刘莉亚，任若恩.我国外汇储备适度规模的测算与分析[J]，金融研究，2004，（4）

作者简介：黄秀虹，女，汉族，广东人，就读于西南财经大学金融学院。黄海波，男，汉族，四川人，任职于西南财经大学。

（编辑：陈岑）

作者 黄秀虹　黄海波