食品制造业企业投资价值分析
摘要：中国市场经济蓬勃发展，人们的生活水平和生活质量有了较大改善。随着闲置资金的增加，人们的投资需求也在增加。本文以食品制造业企业为研究对象，使用股息贴现模型和市盈率法对其进行估值。结果表明：股息贴现模型估算出的股票内在价值与市场价值偏差大，历史市盈率估值法比较适合本文所选的研究案例进行长期投资的基础是上市公司良好的财务状况，本文通过对上市公司进行财务分析和股票估值，可以帮助投资者降低投资风险，促进投资者理性投资。
关键词：投资价值 食品制造业 估值模型
俗话说「民以食为天」。本文研究的食品制造业与改善人民生活水平、提高国民身体素质密切相关。食品制造业的发展状况、结构、水平可以反映经济发展的水平，对促进经济发展方面起着重要作用，具有投资少、范围广、见效快的特征。在政府的高度重视、市场需求快速增长和科技进步的推动下，我国食品工业发展成为相对完善且具有出口竞争力的产业，而且还能够满足国内市场的需求，实现了持续健康发展的良好局面，作为支柱产业为国民经济建设发挥着重要作用。食品制造业会随着人们生活质量的提高和消费观念的变化而发生改变，人们对于美好生活的追求为食品制造业提供发展机遇的同时也带来了挑战，了解食品制造业如今的发展情况，在行业中选择高质量的公司进行投资，需要对各个公司进行投资价值分析。面对投资环境的复杂，对行业内上市公司的价值分析显得尤为重要，这也是本文关注的和研究的问题。
一、估值对象选取
（一）海天味业简介
佛山市海天调味食品股份有限公司，简称海天味业。1994 年底，海天重组了单一的国有经济，成为职工个人和国家共同出资的有限责任公司。2007 年二次改制，公司成为员工持股的全民营公司。此后，海天的发展步伐加快，品牌知名度日益增强，加大了与行业内众多小企业的差距。海天于 2014 年 2 月正式登陆上交所，这对海天来说是一次全新的启程。
（二）伊利股份简介
内蒙古伊利实业集团股份有限公司是中国规模最大、拥有最完整产品类别的乳制品企业，居于全球乳业第一阵营，蝉联亚洲乳业第一。同时，伊利符合奥运会和世博会的标准，是为 2008 年北京奥运会和 2010 年上海世博会提供服务的中国唯一一家乳制品企业。
（三）洽洽食品简介
洽洽食品股份有限公司位于国家级合肥市经济技术开发区，于 2001 年 8 月 9 日成立，是一家以传统炒货、坚果为主营的现代休闲食品企业，集自主研发、规模生产和市场营销为一体。企业荣誉有：国家科学技术进步奖；国家坚果技术研发专业中心；智能制造试点示范；国家健康品牌计划；首届中国国际进口博览会唯一坚果；国家重点龙头企业等。
（四）双汇发展简介
河南双汇投资发展股份有限公司，总部在河南省漯河市，是中国最大的肉类加工基地，农业产业化国家重点龙头企业。双汇在全国 18 个省（市）建有 30 个现代化肉类加工基地和配套产业，形成了近百万个销售终端的完善产业链，每年销售肉类产品 300 多万吨。双汇上榜中国品牌价值 500 强，并且连续多年居于中国肉类行业领先位置。
二、公司股票估值
（一）基于股息贴现模型的股票估值
第一，海天味业：
（1）股息增长率 g
本文根据海天味业 2014-2018 年的财务数据利用式计算股息增长率。
海天味业近五年每股股息：2018 为 0.98 元；2017 为 0.85；2016 为 0.68 元；2015 为 0.6 元；2014 为 0.85 元。将数据代入公式计算得：
无风险收益率用一年期国债收益率 2.68%；市场收益率从长时间来看近似于我国的经济增长率 6.6%。β 系数用以度量一种证券或一个投资证券组合相对总体市场的波动性，查得海天味业的 β 系数为 1.08（数据来源：东方财富 Choice 数据）。
通过不变增长模型估算出海天味业股票的内在价值为 30.86 元，而市场价格为 91.49 元。从理论上来说，股票内在价值小于市场价值，说明该股票被高估，投资者应该抛出持有的股票。
第二， 伊利股份：
（1）股息增长率 g
本文根据伊利股份 2014-2018 年的财务数据利用式（2.5）计算股息增长率。
伊利股份近五年每股股息为：2018 年为 0.7 元；2017 年为 0.7 元；2016 年为 0.6；2015 年为 0.45；2014 年为 0.8 元。将数据代入公式得：
（2）贴现率 r
根据上述贴现率的计算过程知，无风险收益率；市场收益率，查得伊利股份的 β 系数为 1.15（数据来源：东方财富 Choice 数据）。
根据式得：
通过不变增长模型估算出伊利股份股票的内在价值是 7.39 元，而市场价格是 30.26 元。从理论上说，股票内在价值小于市场价值，说明该股票被高估，投资者应抛出持有的股票。
第三， 洽洽食品：
（1）股息增长率 g
本文根据洽洽食品 2014-2018 年的财务数据利用式（1）计算股息增长率。恰恰食品近五年每股股息：2018 为 0.5 元；2017 为 0.35；2016 为 0.4 元；2015 为 0.5 元；2014 为 0.5 元，将数据代入公式得：
（2）贴现率 r
根据上述贴现率的计算过程知，无风险收益率；市场收益率，查得洽洽食品的 β 系数为 1.05（数据来源：东方财富 Choice 数据）。
根据公式（2）得：
通过不变增长模型估算出洽洽食品股票的内在价值是 4.33 元，而市场价格是 21.68 元。从理论上说，股票内在价值小于市场价值，说明该股票被高估，投资者应抛出持有的股票。
第四，双汇发展：
（1）股息增长率 g
本文根据双汇发展 2014-2018 年的财务数据利用式（1）计算股息增长率。海天味业近五年每股股息：2018 为 0.9 元；2017 为 1.1；2016 为 0.9 元；2015 为 1.25 元；2014 为 1.42 元，将数据代入得：
（2）贴现率 r
根据上述贴现率的计算过程知，无风险收益率；市场收益率，查得双汇发展的 β 系数为 0.98（数据来源：东方财富 Choice 数据）。
根据式（2）得：
通过不变增长模型估算出双汇发展股票的内在价值是 7.39 元，而市场价格是 25，36 元。从理论上说，股票内在价值小于市场价值，说明该股票被高估，投资者应抛出持有的股票。
通过股息贴现模型对四家上市公司的股票估值，发现用股息贴现模型估算出的股票内在价值与市场价格差距过大，分析原因：首先是参数使用的都是近似值，计算存在误差；其次不变增长模型假定股息增长率是不变的，这种假定在这几家公司中是没有达到的，很显然上述几家企业的股息发放并不稳定，所以用这个模型估值有些牵强，故而估算出的内在价值会远远偏离市场价格。如果企业的红利预期在相当长的一段时间内是以很稳定的速度增长，那么这个模型就可以被利用。本文选择的研究案例是食品制造业中的部分公司，未涉及到其他行业上市公司股票价值的研究，所以该模型分析的结果不具有普遍适用性。
（二）基于市盈率估值法的股票估值
第一，按照上市公司的历史平均市盈率进行估值：
（1）海天味业
海天味业近五年历史市盈率：2018 年为 45.05；2017 年为 43.48；2016 年为 29.3；2015 年为 39.88；2014 年为 31.06。海天味业近五年每股收益分别是：2018 年为 1.62；2017 年为 1.31；2016 年为 1.05；2015 年为 0.93；2014 年为 0.78。2014 年至 2018 年海天味业的平均市盈率为：
（2）伊利股份
伊利股份近五年历史市盈率：2018 年为 22.76；2017 年为 31.05；2016 年为 19.82；2015 年为 23.59；2014 年为 20.74。伊利股份近五年每股收益分别是：2018 年为 1.06；2017 年为 0.99；2016 年为 0.93；2015 年为 0.76；2014 年为 0.68。2014 年至 2018 年伊利股份的平均市盈率为：
（3）洽洽食品
洽洽食品近五年历史市盈率：2018 年为 25.03；2017 年为 25.18；2016 年为 21.92；2015 年为 27.00；2014 年为 22.20。恰恰食品近五年每股收益分别是：2018 年为 0.85；2017 年为 0.63；2016 年为 0.70；2015 年为 0.72；2014 年为 0.58。2014 年至 2018 年洽洽食品的平均市盈率为：
（4）双汇发展
双汇发展近五年历史市盈率：2018 年为 16.15；2017 年为 20.43；2016 年为 15.65；2015 年为 16.85；2014 年为 16.59。双汇发展近五年每股收益分别是：2018 年为 1.49；2017 年为 1.31；2016 年为 1.33；2015 年为 1.29；2014 年为 1.22。2014 年至 2018 年双汇发展的平均市盈率为：
从市盈率估值法对食品制造业的四家上市公司进行估值的结果来看，使用历史市盈率比使用行业平均市盈率估算出的股票内在价值与市场价值差异更小一些，所以使用历史市盈率模型对上市公司的股票估值是相对来说较可靠。
三、结论与局限性
（一）结论
从两种种估值模型的分析结果来看，股息贴现模型估算出的股票内在价值与市场价值偏差太大，历史市盈率估值法比较适合本文所选的研究案例。总体看来，就本文选择的研究案例，投资者应倾向于选择市盈率和市净率方法得出的结论作为制定投资决策参考的依据。对投资标的进行投资价值分析可以帮助投资者制定投资决策和降低投资风险，帮助广大投资者理性投资，以达到获利的目的。
（二）局限性
1.研究对象有局限性。本文选择的研究案例是食品制造业的几家比较具有代表性上市公司，没有涉及到其他行业上市公司的相关分析，所以得出的结论不具有普遍适用性，应当多选取一些其他行业的代表性企业进行分析，这样得出的结论才更有普适性。
2.选择的估值模型有局限性。本文主要使用了股息贴现模型、市盈率估值法这两种估值模型，没有涉及到其他估值模型的使用，应当将全部的估值模型都运用到上市公司股票的估值上，这样可以将各种估值模型分析出的结果进行比较，然后通过对比选择最适合进行我国股票估值的模型。
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作者单位：安徽大学经济学院
作者 张孜薇