中国运输业长期资本结构影响因素研究
【摘要】本文通过对 wind 行业分类中运输业的资本结构及一些财务指标的分析，阐释中国运输业长期资本结构的影响因素，利用 1999-2006 年的运输业上市公司面板数据分析进行实证，表明运输业上市公司的长期负债率与公司规模和营业收入增长率基本成正相关关系，而与资产收益率和流动比成反向关系。
【关键词】资本结构 财务杠杆 面板数据
一、问题的提出
公司资本结构在公司理论中占有举足轻重的地位，是金融学讨论的热点。资本结构不仅影响公司融资成本，而且与公司治理结构也有重大关联。不同的地区、不同的行业，甚至是同一行业内部，由于公司业务的不同及管理层的偏好不同，适宜采用不同的资本结构。现代市场金融体系下，采取怎样的资本结构，合理安排直接融资和间接融资的比例，促使公司价值最大化，成为公司考虑的重要方面。
从财务角度看，研究资本结构对于公司投融资具有指导作用，也对公司业绩的预测提供理论基础。例如债务融资的比例上升将带来利息抵税效用等。从行业层面讲，同一个行业的公司尽管由于自身的特性会采用不同的资本结构，但较其他行业而言会显示出自身行业资本结构的某些共性，行业内优秀的企业所采用的资本结构正是彰显了良好的资本结构对于公司业绩的提升和公司价值的提高，对行业具有启示作用，从而带动行业的发展，促进宏观经济的运行。
二、模型与实证检验
（一）变量选择
1.长期负债率
按照国际惯例，长期负债被视为资本，是指期限 1 年以上的负债，本文选取长期负债率作为被解释变量，其计算公式为：长期负债率（lever）= 非流动负债/（非流动负债 + 所有者权益）。
2.公司大小
资产规模越大的公司，业务范围越广，不容易倒闭，外界对其信任度越高，使得公司更容易获得融资，且融资成本更低，因此，我们假设公司规模越大，举债越多。
文中采用计算公式：公司规模（size）=Ln（asset）
3.流动比率（liquid）
我们认为公司的流动比率越高，则公司更愿意内部融资，保持流动性，举债的可能性变小。
文中采用计算公式：流动比率（liquid）= 流动资产/总资产
4.资产收益率
关于资产收益率对长期负债有两种看法：
* 资产收益率高，说明公司盈利状况好，债务抵税效用则更明显，另一方面，盈利能力越强，现金流更充足的可能性越大，公司更愿意借债。
* 资产收益率高，公司的内部融资的能力越强，向外举债的可能性就越小（POT，Myers 1984）。
文中采用计算公式：资产收益率（profit）=ROA
5.销售增长率
对于销售增长率的看法也分两种：
* 如果公司期望有高的销售增长率，则一般会有较高的财务困境成本，为避免破产风险，该类公司不会轻易大规模举债（TOT．Myers1984）。拥有众多投资机会的公司也并不那么需要通过债务来控制自由现金流量（ACT，Jensen 1986）。
* 如果公司期望有高的增长率，说明公司拥有较多的投资机会．对资金的需求超过其内部积累资金的可能性越大，因此公司需要借入更多的外部资金 （POT。Shyam—Sunder and Myers 1999）。
文中采用计算公式：销售增长率（dgrow）= 营业收入的自然对数之差
（二）数据说明
由于不同行业的平均负债率不同，金融业相当高，本文讨论的长期负债率与行业性质有关。于是，这里选择 wind 数据库中 wind 行业分类的运输业上市公司的数据做面板样本。时间跨度为 1999-2006 年，为了数据的有效性，这里删除了缺失数据的公司，删除了连续两年资产收益率为负的公司。最后得到 28 个运输业上市公司的数据，并做面板数据分析。
（三）模型讨论
在检验完序列平稳性之后，我们做 Hausman Test，由于 P 值小于 0.05，于是，我们应选择固定影响，接着我们选择模型。
我们做模型假设：
混合模型：假设样本截距和系数在不同时间和截面都相同。
固定效应模型：
1.固定变系数模型
2.固定变截距模型
我们将结果总结如表 1 所示：
我们计算 F 统计量的值以判断建立哪种模型比较合适。
，于是我们拒绝假设（截距和系数在不同截面样本点和时间都相同），不应建立随机混合模型。
这说明应该拒绝固定影响变截距模型，而应该选择固定影响变系数模型。
结果在附录中，例如对于第一个公司：
可能由于各个上市公司的自身情形的差别，面板做出来是变系数模型。但我们若用平均系数仍然可以判断一个大致的相关关系。
我们将各个上市公司的四个不同一次项系数做平均，能在一定程度上反映自变量与因变量是正向还是反向关系。
我们算出的是平均系数：size 0.037529；liquid-0.10146；profit-0.58724；dgrow 0.079252。
于是，我们得出解释：从符号我们看到，公司规模和销售增长率与公司采取长期负债成正相关关系。而流动比和资产收益率与长期负债成反向关系。
三、结论
本文我们研究了我国运输业上市公司的资本结构的影响因素。可以看到选取的四个变量对长期负债率的影响都是显着的，所以公司在综合各方面因素的情况下审慎选择符合自己实际情况的财务杠杆政策。公司规模与公司长期负债率成正相关关系，反映了在国内大型企业举债（获得贷款或发债）要比中小企业容易得多，成本也会偏低。这也从现实的角度说明了中小企业融资困难。政府需要不断加强对中小企业融资的扶持力度；公司的销售增长率与公司长期负债率正相关，说明了处在扩张阶段的中国企业普遍具有偏好激进财务策略，不愿意受企业可持续增长率约束的扩张本性。资产收益率也与长期负债率成反向关系，这一定程度上说明了中国运输业企业在有收益的时候习惯性先换掉债务。流动性也说明了这一点，企业愿意保持一定足够比例的流动资产以应付未来的投资机会，而不是举债去为投资做准备。
参考文献
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[4]向莉.制造业上市公司面板数据分析.
（责任编辑：刘晶晶）
作者 王帅