浅谈我国上市公司的股权偏好现象

　　【摘要】优序融资理论认为，企业应该遵循内源融资、债务融资、权益融资的先后顺序进行融资以达到最优，但这一被西方发达国家普遍验证的理论在中国却达到了相反的效应，我国上市公司普遍偏好于优先采用股票进行融资，即所谓股权偏好现象。本文对这一现象进行了简单分析并且提出政府应该采取措施改善股权偏好现象。
　　【关键词】优序融资股权偏好资本结构
　　从狭义上讲，融资即是一个企业资金筹集的行为与过程。一般来讲，上市公司融资的渠道可以分为两类：一是通过留存收益和折旧进行的内源融资，另一种是包括股权融资和债券融资的外源融资。股权融资构成企业的自有资金，投资者有权参与企业的经营决策，获得企业的红利，但无权撤退资金。债务性融资包括银行贷款、发行债券和应付票据、应付账款等，构成企业负债，企业要按期偿还约定的本息，债权人一般不参与企业的经营决策，对资金的运用也没有决策权。
　　一、优序融资理论
　　MM理论认为，企业价值是由其全部资产的盈利能力决定的，而与实现资产融资的负债与权益资本的结构无关。优序融资理论则放宽MM理论完全信息的假定，以不对称信息理论为基础，并考虑交易成本的存在，认为权益融资会传递企业经营的负面信息，而且外部融资要多支付各种成本，因而企业融资一般会遵循内源融资、债务融资、权益融资这样的先后顺序。优序融资理论解释了当企业内部现金流不足以满足资本支出的资金需求时，更倾向于债务融资而不是股权融资。
　　迈尔斯和马吉洛夫的研究表明，当股票价格高估时，企业管理者会利用其内部信息发行新股。投资者会意识到信息不对称的问题，因此当企业宣布发行股票时，投资者会调低对现有股票和新发股票的估价，导致股票价格下降、企业市场价值降低。内源融资主要来源于企业内部自然形成的现金流，它等于净利润加上折旧减去股利。由于内源融资不需要与投资者签订契约，也无需支付各种费用，所受限制少，因而是首选的融资方式，其次是低风险债券，其信息不对称的成本可以忽略，再次是高风险债券，最后在不得已的情况下才发行股票。
　　二、我国上市公司的股权融资偏好
　　虽然优序融资理论在西方发达国家得到了普遍的印证，但在考察我国上市公司的融资结构时，却得到了相反的情况，即表现为股权融资，短期债务融资，长期债务融资和内源融资的顺序，而且呈现出强烈的股权融资偏好。无论是经济效益好的企业还是经济效益差的企业，都竞相选择股权融资，拟上市公司上市之前，有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；公司上市之后，在再融资方式的选择上，往往不顾一切地选择配股或增发股票等股权融资方式，从而形成了上市公司“配股热”和“增发热”，这表现为配股和增发筹资的企业数日益增多，筹资金额也越来越大。
　　与其他国家上市公司融资特点不同，我国上市公司普遍具有股权融资偏好，广泛印证的优序融资理论在我国财务实践中不适用，结合我国资本市场与发达国家成熟资本市场的区别，分析其原因主要有以下几点：（1）股权融资成本偏低是股权融资偏好的直接动因；（2）公司的治理结构不完善，内部人控制严重，管理层为了追求自身利益最大化必然倾向于选择对其权利地位没有影响的股权融资方式；（3）我國资本市场结构单一，债券市场发展相对缓慢，无法满足投资者的需求，从而使得股权融资成为企业较易获取资金的渠道；（4）国家政策导向，自股票市场产生以来，政府就把证券市场发展的重心放在股票市场，而对债券市场有过多的约束，从而刺激了企业更多的依靠股权融资。
　　三、股权融资偏好的影响及改善建议
　　我国上市公司的股权偏好现象带来的突出问题是资本利用效率不高，不利于企业充分运用发行债券的财务杠杆效应降低融资成本，提高公司价值。财务理论认为，债券融资的成本低于股票融资的成本，企业大量采用股权融资必然会增加融资成本，无法使企业的资本成本达到最优。其次，股权融资偏好现象不利于加强对企业管理人的约束。债券融资有还本付息的约束，如果经营效果差还有破产的风险，而股权融资形成企业的自由资金，无需还本付息，公司在得到资金的同时承担的相应责任较少，股票的购买者很少能对公司进行监管和约束，从而使得企业在使用资金时具有很大的随意性。最后，从宏观经济上来看，股权偏好不利于资源的优化配置，导致我国证券市场以股票为主导的畸形结构，加大了证券市场的不稳定性和风险。
　　综上所述，我国上市公司的股权偏好现象给企业自身和宏观经济都带来了诸多不利影响，因此我国应该加大力度改善这一现象，使我国上市公司的融资结构向着优序融资的方向发展。
　　1.完善公司治理结构。
　　针对我国公司“一股独大”的内部控制严重的情况，改善公司治理结构，就必须优化公司股权结构，降低股份集中程度，促进股权结构的分散化和多元化，形成对大股东的有效制衡。同时，强化公司内部监督机制，增强股东大会的职能，强化董事会、监事会对公司的监督作用，有效防止企业管理者为了自身利益采取违背股东意愿的行为。
　　2.加强我国债券市场建设
　　造成我国上市公司股权偏好现象的一大原因是债券市场的不完善，因此，政府应该大力发展债券市场，在严格控制风险的基础上放宽债券发行的约束，从而提高企业债券融资的积极性。同时采取相应的政策适当对股票融资进行限制，提高企业股权融资的成本，逐步优化证券市场结构。
　　
　　参考文献
　　[1]万平.对我国企业“股权偏好”的融资现象的探讨.会计之友.
　　[2]马延,江涛.中国企业外源融资的股权偏好.内蒙古金融研究.
　　[3]中国注册会计师协会.财务成本管理.中国财政经济出版社.
　　
　　作者简介：陈楠杏（1989-），女，汉族，四川乐山人，西南财经大学会计学院，研究方向：公司金融。
　　

作者陈楠杏