商业地产企业上市融资问题分析
【摘要】本文主要探讨了商业地产企业的上市融资问题。主要探讨了商业地产问题的背景和意义，以及上市融资的必要性，和现在商业地产上市融资存在的问题，以及在此基础上，对于上市的政府宏观调控政策等进行了建议。
【关键词】商业地产 上市融资
一、商业地产企业融资问题的重要意义
资金问题对于商业地产行业来说，有着至关重要的作用，毫不夸张地说，资金是房地产企业的喉舌。这与房地产行业的特殊性质不无关系，商业地产开发的前期需要大笔的土地购置费用，以及开发费用，在建筑阶段，也会有大笔的资金投入，这样的特点决定了商业地产企业对于资金的高度依赖性，从而对金融资本市场的高度依赖性。对于商业地产企业来讲，其核心竞争力中不可或缺的一部分，即金融市场。
另外一方面，商业地产关系到国计民生，也是政府宏观调控的对象，有着极强的政策依赖性。从 2003 年 6 月央行的《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》到 2004 年 6 月银监会的《商业银行房地产贷款风险管理指引》，一系列的金融信贷紧缩政策导致许多房地产开发企业资金更加吃紧。2007 年美国爆发次贷危机，由于次贷危机由房地产业引起，因此为避免房地产市场的波动转化为银行体系的风险，避免类似美国次贷危机在中国上演，2007 年 9 月，人民银行与银监会联合发布《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》，将己利用贷款购买住房，又申请购买第二套及以上住房的首付比例提高到 40%，同时贷款利率提高到同期通档次基准利率的 1.1 倍，即 8.6%，并禁止加按揭。2008 年，信贷紧缩已成定局。在开发商的资金来源主要依靠银行信贷的背景下，信贷紧缩对房地产企业的资金压力显而易见。
在这种不乐观的融资环境下，商业地产企业不得不转换视角，由向银行融资的间接融资方式转向直接融资，最明显的就是房地产的上市融资。2006 年中国股市的牛市之时，很多地产股领跑了股市。到 2007 年，中国的商业地产企业在股市着实地赢得了股民的信任。很多商业地产的巨头都选择了上市融资，比如 2007 年，碧桂园在香港上市，成功融得资本 130 亿元，碧桂园的掌门人也成了中国的女性富人排行榜上名列第一，当年同样在香港上市的还有景泰富，远洋地产和中国奥园地产等。另外万科等企业也在 2007 年进行了再融资。房地产企业的上市融资之路走得如火如荼。
但是 2007 年美国次贷危机所带来的冲击使房地产企业的上市融资的选择变得趋于冷静。房地产的降价趋势引来了人们的观望，同时也引起了资本市场的融资困难。受美国次贷危机影响，国际资本市场堪忧，投资者对中国的房地产企业心存疑虑「2008 年 3 月 20 日，赴港上市的恒大地产因路演未获一家机构认购而在最后一刻被迫放弃 IPO 计划，折戟最后一程，海外上市也蒙上了阴影」面对融资困境。
二、商业地产企业融资中面临的问题
不能从自身出发选择适合的融资渠道。上市也是一把双刃剑，它不是万能的。每个商业地产企业有自己的不同自身特点，应当从自己的实际出发，客观地衡量自己的发展阶段，制订企业的发展战略规划，对于企业的财务战略有着明晰的定位。不能盲目地选择以上市的方式来进行融资。上市有着其独特的优势：能够整得较大的资金规模，而且受到的政府和国家政策的相关的影响较小，对于需要充足的资金来发展的企业而言，能够帮助其扩大规模更好地拓展业务。但另外一方面，上市后是面临着种种风险的，股市的风险不仅包括系统风险，还包括各种不可定因素而带来的风险。而且上市本身需要一系列的成本：上市前期的准备，上市时面临的种种信息公开和政府审查，更加严密的财务管理等，所以如果是在二线和三线城市发展，并且对资金的需求量不大的话，而且企业所选择的是相对稳健的发展战略的话，基本上是不需要上市的，或者上市是利大于弊，其成本远同于收益。
因此商业地产企业一定要谨慎选择，不能盲目地跟风，更不能盲目的追求规模的扩张。
商业地产企业不能只盯住上市这种方式，而应当追求一种多元化的融资方式。从历史来看，2003 年以后的房地产调控政策，主要是涉及到两个方面，首先是间接融资渠道，尤其是银行的贷款，对商业银行的房地产信贷进行了更严格的规范和管理，使房地产企业原来赖以生存的资金链面临断裂的风险。尤其是对于一些中小型的房地产企业而言，形势更不容乐观，因为它们从银行获得贷款将更难，而且其抗风险能力更差。
房地产是我国经济发展中的重要支柱，关系到国计民生，因为政府在宏观调控过程中，要充分重视商业地产企业的健康发展，使商业地产企业的融资结构更加合理、融资方式更加科学和理性，从而为商业地产企业的发展营造一个良好的社会环境。
当前的流动性过剩的金融环境，应当对于商业地产企业而言是件好事，在这样的环境下，政府应当净化金融环境，不断地鼓励金融机构不断的推动金融产品创新，增加金融产品品种，为商业地产企业提供多样化的融资选择。
三、规范商业地产企业上市融资的政策建议
政府应当支持房地产企业开拓渠道，通过股权合作的方式来开发资金渠道。政府同时也应当提供政策性引导，对于地产企业开发建造的环保型住宅，国家政策性住宅，比如限价房和廉租房等。同时吸引民间资本参与商业地产的住房开发，不断地缓解渠道短缺带来的问题。
在政府的宏观调控方面，发达国家为我国提供了可以借鉴的案例。比如完善直接融资的渠道，在金融创新方面，尝试推进房地产抵押贷款的证券化，以及开发相应的商业地产信托业务，加大保险资金与房地产金融市场的融合。
股权融资不失为一种较好的直接融资渠道，它不同于上市，风险较少，而且对于国家的金融安全风险的分散来说，也很有益处。2004 年 2 月 1 日，国务院发布了《关于推进资本市场改革开发和稳定发展的若干意见》（以下简称意见）。
这个文件所关注的焦点问题之一就是如何完善直接融资，使其成为主要的融资渠道，以更好地推动我国的市场经济发展更好地通过金融市场来促进市场经济中的资源配置和资金流向。为了确保银行等债权人权益，房地产企业的所有者权益比率不应低于房地产市场波动所导致房地产价格最大跌幅，或者，房地产开发项目资本金比率不应低于市场实际房价的最大跌幅。这样，即使房地产市场有较大负的下跌，仍能保证其在所有者权益或项目资本金金额的范围内，不至于损害到债权人的利益。
在政府的审批环节，不能实行「一刀切」，应该区别地对待。房地产本身的性质决定了它是资本密集型的。显然离不开资本市场的有力支持。因此，对于实力强大，业务运营状况良好，有着较好的发展前景的商业地产企业，应当鼓励和支持其通过上市来进行直接融资。而对于实力牵强，上市融资的实力还不具备的企业，要从紧政策。总之政府要有区别性地对待。实力强的商业地产企业上市，可以更好地完善其资本结构，提高资金效率，通过上市也可以更加规范企业的管理和运作，同时在将土地转化为商业地产方面的效率更高，更好地满足人民的商业和居住需求，更好地添补供需的不平衡问题。
另外，从政府对金融市场管理的角度，应当深化金融体制改革，不断的发展和完善我国的房地产金融市场。要想上市，要合理的、科学地运用融资工具，就对金融市场有着诸多的要求，同时对商业企业的人才和财务等方面也有着更高的要求。商业企业的财务人员要十分熟悉本国和似上市市场的金融市场上市融资规则，商业地产企业的财务制度要配合上市全面完善和与国际接轨。而且辅助上市还需要一个完善的会计环境，比如会计师事务所和商业银行。在这方面我国的金融环境支持明显不够，这些是企业的能力所不够的，需要国家金融监管部门完善制度和体制建设，加快金融市场建设，完善金融体制创新。这一方面是发展资本市场，另一方面是证券市场，只有将两个市场更加规范化管理，才能更快地向国际金融市场看齐，更好地为商业地产企业提供资金支持。另外，在间接融资环境方面要更好地发展商业银行。为我国专门的服务于商业地产的金融市场体系，支持房地产行业的发展和壮大。
要配合现在国家的金融体制改革，为了更好地避险，要改变原来商业地产企业的单一主体的局面，实现地产金融主体的多元化。通过地产金融相关产品的创新来吸引更多的房地产金融投资主体。
除了直接的融资服务机构以后，在商业地产的融资金融环境中，不可或缺的还有房地产金融中介机构，它们对于房地产融资信息的沟通 和促进融资的实现、丰富融资渠道、提高融资效率方面有着极大的作用。一般而言，房地产评估机构主要包括资产和信用等级的评估公司、抵押担保公司、保险机构等。
除了一级市场以外，房地产的二级市场也是地产金融市场的重要组成部分，二级市场的金融创新可以推动贷款证券化的发展。一个繁荣成熟的二级证券市场可以更好地实现证券与金融衍生品的互动，更好地促进融资的同时也更好地避险，从而更好地达成市场的互动。同时完善相应地法律法规，形成房地产金融市场的有效政策和法规保障机制。在这方面也要防止走向另外一个极端，即金融风险的预防。美国的次贷危机的产生正是由于次级贷款的资金链断裂，贷款的证券化盲目发展最后导致了危机。
宏观金融环境的打造将有助于房地产企业更好地利用完善的融资机制实现多元化的融资结构，促进商业地产企业的良性发展，打造一个有力的融资平台。
其源头就是过度的金融创新和金融中信用的被滥用，同时在过度趋利的形势下，政府并没有进行有效地监管和控制，市场的约束机制失灵了，所以酿成了此次的危机。资产的证券化本身是一种转嫁风险的方式，但是如果过度的利用，将违背其初衷，其避险的作用达不到。所以借鉴这些反面的经验，作为政府和金融监管机构，对于贷款的发放要有严格的标准，过分宽松的政策会导致贷款的信用质量降低，造成潜在的危机，引发泡沫，否则一旦房价出现下降，就会牵一发而动全身，引起房地产行业一系列的多米诺骨牌效应，出现资金链条的断裂，银行出现坏账，房地产金融市场的投资者出现严重损失甚至是破产，同时房地产企业也将面临融资危机，从而影响下一步的经营。对于贷款人来说，也将增加其负担，而这部分贷款人是占多数的，是直接影响到社会安定的，同时也会影响到银行的坏账.伴随着美国房地产市场的逐步降温，这一风险继续扩大，产生了大量的放贷违约和银行坏账，最终引发了此次影响全球金融市场的次级按揭贷款危机。
虽然我国的房地产市场与美国的次级按揭市场存在很大不同，住房抵押贷款人一般都直接向银行申请贷款，没有复杂的衍生产品，同时房产首付在 30%，政策上不允许发放零首付贷款「但是也要看到我国住房抵押贷款存在的风险，防患于未然」我国应增强评级体系的竞争性，金融机构要强化风险意识，金融监管应跟上金融创新的步伐。
金融监管要跟上金融创新的步伐。资本市场的风险防范措施要处理好三个关系：处理好房地产金融创新与监管的关系，注重金融创新与违规经营的区别；处理好中资金融机构与外资金融机构的关系，真正遵循国民待遇原则，对中外资金融机构一视同仁；处理好金融机构效率与金融机构体系安全的关系「监管机构要加强对复杂金融产品的风险监管，特别是，对信用衍生品等的监管要改进，要强化资产支持证券发行机构对基本债务人的债务履约能力的监督责任」。
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作者 黄挺