我国股票市场现存问题及原因分析
【摘要】我国股市虽然发展时间短，但是有许多研究已经证明其也存在市场异常现象，并且投资者存在非理性行为。因此，本文就从行为金融理论角度，探讨我国股市现今存在的问题，并从行为金融理论角度对其进行解释和分析。
【关键词】行为金融 市场异常 非理性行为
股票市场是资本市场的重要组成部分，被称为国民经济的晴雨表，因此，将行为金融理论应用于股票市场，对市场的发展有重要意义。通过对投资者行为的研究，行为金融理论产生了许多管理层调控市场可以借鉴的理论，同时，行为金融的许多理论也都应用于股票交易，提出了许多股票交易策略，为投资者进行投资决策带来许多建议与启示。本文就从行为金融理论角度，以我国股市异常现象为切入点，对其进行分析，并从管理层和投资者两个方面提出了相应的建议。
一、我国股票市场现存问题的表现
（一）股市波动幅度大
依照传统金融理论的有效市场假说和套利理论，股票市场中不会出现大涨大跌、股市泡沫现象，市场价格所反映的一定是资产的内在价值，是公平、合理的价格，即使存在定价失当现象，市场也会通过投资者无成本的套利交易而重新回归到合理的同一价格。然而，纵观我国 A 股市场，2007 年至 2008 年间，暴涨暴跌现象极为显着，从任何一种股市行情分析软件上我们都可以看到，上证综指从 2007 年 3 月 5 日曾达到的最低点 2723.06 点，一直是直线上升，涨至 2007 年 10 月 16 日的最高点 6124.04 点，之后股指便开始以惊人的速度下跌，到 2008 年 11 月 4 日，股指最低曾跌至 1678.96 点。
从微观层面上看，我国单只股票价格也有波动幅度较大问题。以紫金矿业为例，紫金矿业 A 股于 2008 年 4 月 25 日在上海证券交易所上市交易，发行价为每股 7.13 元，发行当日股价最高曾达到 22 元，然而仅三个月过后，在 8 月 5 日，其收盘报价仅 6.7 元，跌破其发行价，并且在 10 月 28 日，紫金矿业曾最低跌至 2.97 元。紫金矿业在我国属于矿产产量较大的企业，从发展能力和业绩水平上来看都应该是一个优质的蓝筹公司，然而现实中较低的股票价格却背离了该只股票的内在价值，出现了股价大幅波动现象。
（二）市场换手率高
换手率是一种反映股票流动性强弱的指标，某只股票换手率较高说明该股票的投机性较强，是短线投资所追逐的对象，股价波动幅度较大，若整个市场换手率表现出较高的倾向则代表该股市投机性较强，有泡沫现象。我国股市 2007 年一直有着较高的换手率，泡沫现象表现较为严重，许多学者称这种突然到来的股市的繁荣为「非理性繁荣」。
2007 年我国股市的年换手率超过了 600%，在世界股票市场中处于较高水平。一个成熟的股票市场，换手率是相当低的，而且比较稳定，并呈逐渐下降的趋势，在上世纪 90 年代美国纽约股市的换手率就只有 20%～50%，东京股市在 20%～30% 之间。我国股市的换手率与这些成熟的市场相比，远远高出了这些市场的换手率指标。
（三）宏观调控效果不明显
我国股票市场 2007 年出现了「大牛市」行情，政府为了稳定金融市场，降低市场运行风险，出台了一系列政策措施进行调控，但是股市对一些加息、发行央票等政策似乎是「视而不见」，依旧保持着充足的上涨势头。例如，从 2007 年 1 月份开始，截止至 10 月 13 日，央行共八次上调存款类金融机构存款准备金率并五次上调存贷款基准利率，然而上证综指却丝毫未受到这些利空消息的影响，股指从 1 月 8 日报收的 2821.02 点，一直保持着惊人的上涨趋势，直至 10 月 16 日大盘报收 6092.06 点，甚至在 16 日最高曾涨至 6124.04 点。同样，2008 年受金融危机等因素的影响，股市开始持续走低，直到 2008 年底都无太大转变，管理层频频出台利好政策，提振股市，但是大盘仍未表现出明显的逆转趋势。以 2008 年 11 月 27 日为例，26 日央行宣布降息利好政策，27 日上证综指虽以近乎全天的最高点高开，但随即便开始回落，最终还是收于全天最低点，股指仅上涨了 19.98 点，降息利好依旧遭遇了「巨阴」棒喝。
通过以上对我国股市异常现象的表现可以看出，传统的金融理论对股市出现的许多现象都不能做出合理、完善的解释，那么，这就需要我们从投资者行为方面，即行为金融理论角度，对以上现象给予解释和分析。
二、投资者非理性行为是我国股票市场现存问题的主要原因
（一）羊群行为
行为金融理论中的羊群行为是指由于投资者的从众心理，当股价出现某种明显的上涨或者下跌变动趋势时，投资者就会变得对自己原有的投资理念产生怀疑，更加相信市场中还存在一些自己还未能掌握的信息，于是在这种情况下，投资者更容易选择跟从其他投资者的操作进行交易。当市场中的投资者均采取了同一种投资思路，那么股票价格便会出现大幅波动。我国投资者群体以散户为主，并且大多数投资者尚没有充足的证券投资方面的知识，由这些投资者参与的市场更容易出现羊群现象，追涨杀跌的行为也更加明显，所以我国股市会出现波动幅度较大，大涨大跌现象。
（二）赌场资金效应
当人们在进行投资活动时，如果他们的财富因为某种原因突然增加了，那么这种获益会增加他们对风险的承受能力，表现出寻求风险的倾向；而如果他们的财富因为某种原因有了亏损，那么他们会表现出更加强烈的厌恶风险的倾向。这种风险态度的变化会增加人们做出非理性投资决策的可能性。在几乎整个 2007 年中，我国股市都处于整体上涨的大趋势，投资者积极性较高。在这种股市繁荣的背景下，人们进行投资时，获益的可能性比较大，而这种收益的取得很可能是偶然的，并非其做出正确的投资决策而获得，但是投资者仍然会因为财富的增加而低估投资风险，加剧过度自信的表现，交易频率增加，即使没有新信息的到来，股市仍然会继续上涨，因此，我国股市会表现出较高的换手率，股市泡沫现象也会出现。
（三）锚定效应
行为金融理论认为，人们在对某事件进行评估时，通常的做法是先选定一个参考点或起始点，然后再考虑进一步的信息，并通过反馈的信息对所确定的初始值进行调整，最终做出判断或得到最终的解决办法。在整个投资决策过程中，投资者往往也会对最初获得的信息予以定位，产生锚定效应，人们的观念「抛锚」于初始信息，而后进行的调整往往是不充分的，从而会影响到最后的决策以及管理层对股市的调整效果。
我国股市在 2007 年的上涨行情中，投资者容易以获益、价格上涨等信息作为初始信息，对于利空的宏观调控新信息不够重视，使得管理层频频出台利空调控信息都不见其效；同样，在 2008 年的下跌行情中，投资者因为信心不足，管理层很难通过利好政策对投资者已经「锚定」的损失、价格下跌等初始信息进行完全的调整，使得宏观调控不能收到很好的效果。
（四）处置效应
行为金融理论中的展望理论是其重要的理论之一，展望理论认为投资者的价值函数在获益和损失两种情况下会表现出不同的形态，如下图所示，在损失情况下的价值函数曲线斜率比获益情况下的曲线斜率大，也就是说，等值的损失给投资者带来的伤害大于等值的获益给投资者带来的快乐。
展望理论中投资者对获益与损失的不同态度促使了处置效应的产生。处置效应是指，投资者在进行投资决策时，更加倾向于选择卖出盈利的股票而继续持有亏损的股票。在下跌行情中，政策的利好消息可能会促使一些业绩优良的股票价格回升，但是由于处置效应，价格本来可以继续上涨的股票，由于投资者在盈利情况下的抛售而压制了其升幅，再加上一些业绩差的股票的持续下跌，本来有转暖趋势的市场又表现出整体的下跌行情。2008 年，我国政府采取了各种可以称之为「救市」的政策措施，提振股市，但是收效甚微，有一部分原因就是因为投资者的处置效应。在持续的下跌行情中，广大投资者把利好政策带来的某只股票价格的回升当作是逃命机会，抛出盈利股票，影响了股市的回暖，使政策调控收效不明显。
三、建议与启示
投资者是股票市场的参与主体，行为金融理论的研究也是以人为本，从人的实际行为出发，分析投资者的非理性行为，这些非理性行为的提出，也为投资者参与市场的投资决策带来了一些启示与建议。
（一）充分认识风险，加强学习
股市有风险，入市需谨慎。投资者在市场中应始终保持清醒、理性的头脑，避免因为过度自信、赌场资金效应等非理性行为而低估市场风险，同时，要不断加强自身证券投资、法律等方面的知识，防止盲目投资，「跟风」投资。
（二）适时采用投资策略
在市场中，投资者可以根据具体情况，采取一定的投资策略，通过在群体的非理性行为中做出正确判断而获益。例如，当市场中出现羊群行为时，可采取逆向投资策略，「逆」大众的羊群行为操作，买入目前因为广大投资者羊群行为而亏损的股票，以期将来股票价格回归其价值，或者可以卖出目前备受关注，股价被抬高的股票，在股价回落后再进行平仓，获取盈利。
（三）正确对待市场信息，防止从众心理
投资者在投资过程中往往由于不能对信息做出正确的判断而丧失对自己所持有信息的信心，从而产生羊群行为，从众心理。因此，投资者在投资过程中，针对所拥有的信息要作正确、科学的分析，树立信心，进行正确的投资决策，避免盲从心理。同时，对信息的正确处理，还有助于投资者在锚定效应中，掌握可靠的「抛锚」初始信息，帮助投资者最终获得正确的决策。
（四）克服非理性行为，常用逆向思维
投资者在市场中要时刻提醒自己，克服心理因素，例如，针对锚定效应，投资者要注意在获取新信息后对原有信息充分调整，以免做出错误的投资决策。对于其他非理性行为亦是如此。同时，投资者要经常采用逆向思维，了解投资大众经常产生的非理性行为，从而进行逆向操作，获取盈利。
（五）加强信息披露制度，增加市场信息透明度
投资者往往因为没有畅通的获取信息的渠道，或对上市公司没有充分的了解，从而阻碍了其对市场信息做出正确判断。因此，管理层应该努力建立完善的信息披露制度，提高市场信息透明度，疏通信息在市场的传输渠道，帮助投资者根据新信息的到来，做出理性判断，进行理性投资。
（六）完善上市公司上市机制，提高上市公司质量
一些低质量股票的上市，会增加市场的波动，容易导致投资者损失财富，降低其对股市的信心，引发一系列非理性行为，从引起市场异常现象的出现。只有优质公司股票的上市，才能有助于维护市场的稳定，产生「市场稳定发展——投资者理性投资」两者互相促进的良性循环效应。
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基金项目：本文受西北民族大学中青年项目「西北民族地区经济增长与就业的互动关系研究」的资助。
作者简介：王超（1979-），男，河南永城人，硕士研究生，西北民族大学讲师，研究方向：金融经济学。
作者 王超