从前瞻角度研究中国企业海外并购问题

自从 1999 年中国政府宣布开始实施「走出去」的国家发展战略并鼓励企业向海外发展以来，中国企业在海外进行的并购案例在数量上和总额上都有了长足的发展：在这一战略刚刚宣布的 2000 年，中国企业只进行了 7 起海外并购，总交易额仅有八千万美元；而在刚刚过去的 2012 年里，中国企业共宣布了 329 起海外并购业务，其中披露金额的有 253 起，交易总额约为 655 亿美元。

然而海外并购失败率一直居高不下，维持在 60%～70%。问题多出在并购后管理混乱、企业理念冲突、竞争对手与政府阻挠以及一系列其他由于完成并购之后对处不当、或是并购过程中处理不当造成的。必须承认，在海外并购之前正确估计并购风险、并采用可以降低风险的并购方式，较之事后亡羊补牢，更能起到积极效果。本文将集中比较各类海外并购案例的并购方式，并试图论证整体并购与部分并购之间的优劣，以此说明在事先而非事后对并购目标进行考量是现今中国企业尤其是制造业海外并购时的短板，对此的补强将大大有利于增加海外并购的成功率。

一、万向集团并购案

中国万向集团创立于 1969 年，是国内屈指可数的一流汽车零部件企业。美国舍勒公司是一家老牌万向节制造企业。舍勒成立于 1923 年，是万向节产业中的元老，曾经手握世界最多的万向节生产专利。在万向集团走向海外的过程中，曾经为舍勒公司进行了长达十余年的贴牌生产。因为企业老化、管理不善和成本上升，舍勒的规模逐渐萎缩，并濒临倒闭。1995 年，舍勒向万向提出以不到两千万美元的价格出售自身，并请求万向对其进行并购和整合。在舍勒即将倒闭的时候，美国 LSB 公司同样对收购舍勒公司产生了兴趣。原本万向与 LSB 之间会产生竞购冲突，舍勒便可以从中选择出价较高的一边出售自己；但万向和 LSB 在磋商后发现，双方所需要的部分不仅不同，而且正好互补。合作的结果，便是舍勒被双方拆分收购，各取所需：万向获得了舍勒的品牌、专利和设备，以及舍勒本身所拥有的客户群和市场；LSB 获得了工厂厂房和工人。为这次交易万向仅支付了约四十二万美元，较舍勒一开始的近两千万的报价不啻天壤之别。

舍勒是万向十分了解的公司，作为贴牌生产商，万向对业务流程、管理模式和具体资产的质量都有着相当程度的了解，进行并购自然是事半功倍。这种做法有时候被称为「反向 OEM」，也即在做了多年贴牌生产商之后，反过来并购贴上的品牌，凭借多年合作积累的经验迅速消化并购的技术和专利，然后将被并购的产品转移到国内生产，而仍然使用被并购公司旧有的客户渠道和市场，以此降低成本、提高利润并且减小风险。同时，多年的 OEM 生产合作等于是对整合后企业内协作的预演，这使得并购之后的整合难度大幅下降。

二、北京第一机床厂对德国瓦德里希科堡公司的并购

德国瓦德里希科堡机床厂由阿道夫·瓦德里希在 1919 年创立于德国科堡，曾经是德国机床产业的领头羊。在它的极盛之时，创始人的儿子奥托·瓦德里希在 1986 年将之出售给美国的因格索尔机床厂。在因格索尔旗下，科堡不仅遭到了大规模裁员，而且不得不和其他两家同属因格索尔的企业生产同样的产品并内部互相竞争，而且决策权完全归于美国母公司所有，科堡的工人对此颇有微词。在 2003 年年末因格索尔宣布破产之后，北一曾经试图竞标收购科堡，但最后出于自身内部原因和政治因素，北一最后主动中断了竞购过程，而科堡则和同属于因格索尔的兄弟公司瓦德里希西根一起为德国的赫克力斯集团所收购。

在这段时间里，赫克力斯集团采取了激烈的整合手段，试图全盘接管科堡：他们剥离了科堡的市场、IT、采购和财务等全部附属部门，而将科堡改造成了没有任何其他职能的、纯粹的加工中心，这引发了双方之间长时间的激烈冲突。由于这种母公司与子公司间的冲突，再加上 2005 年年初德国经济严重不景气，科堡的生产和经验都出现了大幅度的萎缩。在这种情况下，赫克力斯集团决定脱手科堡，并主动联系了曾经参与竞购科堡的北一。

2005 年 11 月，北一正式全资收购科堡，获得了科堡的品牌、专利和销售渠道。在并购完成之后，北一追加了三千万欧元的注资，并对科堡实行了放手管理的方式：科堡有权作出绝大多数的决定，只需要每年去一次北京汇报，提交年终总结报告并提出第二年的投资建议和生产计划。而北一的「不与科堡产生经营范围重叠」的决策同样将北一与科堡之间的冲突降到了最低：科堡仍旧做精英化小产量高质量的车床，而交给北一的技术则由北一在中低档市场使用并大规模量产。

在并购之后，2008 年一年，北一的销售收入较 05 年并购前增长了 145%，而利润则较 05 年增长了超过 800%。在科堡的技术支持下，北一填补了重型机床制造方面的多项空白，尤其是五轴联动叶片加工技术打破了西方发达国家在此领域的封锁，为我国军工业和船舶制造业的自主化生产起到了极大的推动作用。北一对科堡的并购可以说是近年来少有的成功的中国企业海外并购的成功范例。在这个范例里，我们看到了几个不容忽视的特点：利用金融危机收购市值缩水的企业；在收购之前做好调查工作，谨慎地进行并购过程；在整合阶段放手，让子公司与母公司自身产生尽量少的业务和管理冲突。对于试图获取战略优势和技术优势的海外并购而言，这几个问题都是值得重视的。

三、联想集团对 IBM 集团个人电脑业务的并购

2005 年 5 月，联想以 6.5 亿美元现金、6 亿美元的联想集团股票和承担 5 亿美元的 IBM 个人电脑业务债务，总计 17.5 亿美元的条件，完成了对 IBM 全球个人电脑业务的收购。这次收购的全部资产包括了原 IBM 旗下的台式电脑和笔记本的全部相关业务，以及 IBM 品牌的五年使用权和客户与各类销售渠道，还有 Think 系列品牌和相关的一系列专利以及等等。

此时的联想年营业额只有约 30 亿美元，而即使屡经亏损，IBM 的个人电脑业务的年营业额仍然是联想三倍有余，约计 100 亿美元。这种「蛇吞象」式的并购，给联想在此后的整合带来了极大的困扰：因为整合需要的巨大开支，联想集团的管理费用从并购前 2005 年的 0.35 亿美元上升到了 2006 年的 4.15 亿美元，而营业费用则从 1.66 亿美元上升到了 10.28 亿美元。而虽然销售毛利率从并购前的 2005 年到并购后的 2010 年基本持平，但总资产收益率则同样经历了从 2005 年 13.70% 到 2006 年 3.20% 的暴跌，这是受到被并购的 IBM 个人电脑业务的亏损连累所致。

若以交割日期 2005 年 4 月 30 日为参照点，在资本市场方面对比分析，从盈利能力、现金产生能力、稳健性及营运能力四个方面细化考察并购前后联想股票的变化趋势，可以认为在绝大多数指标上，并购后（直到 05/06 财年结束为止）联想股票发生了明显的下降。以并购后第四季度和并购前第一季度的比较为例，在绝对值上每股基本盈利下降了 352.42%，而净资产收益率下降了 316.38%。这种骤落是由于大中华地区以外区域营销的亏损造成的；由于并购之后 IBM 的个人电脑业务并未停止亏损，并购行为直接导致了联想的销售净利率的降低。

而联想完整地购入 IBM 的个人电脑业务部门，保留原有管理层，同时试图整合，这是给自己选择了最为困难的一条路。虽然在并购之初，联想承认了双方之间巨大的文化差异，采取了让 IBM 个人电脑业务自主经营、自我管理的方针，但仅过了一年多，没有海外并购经验的联想就认为双方的融合时机已经成熟，开始进行大规模的整合工作，包括安插中方管理人员和聘用来自戴尔等企业的美方管理人员进入管理层。这直接激起了并购后的原 IBM 个人电脑业务部门从管理层到执行层的反抗情绪。在并购后的五年内，联想三次更换 CEO，大量高级管理人员出走。

联想试图使用 Think 品牌和 IBM 品牌打开市场的尝试也并不成功。在得知 Thinkpad 的生产商变为中国的联想之后，欧美 Thinkpad 和 IBM 个人电脑的原有用户群纷纷表示了对新生产商的不信任，转而使用其他品牌的产品，销量大为萎缩，使得联想最终将 Think 品牌收缩到中国国内，而提前两年结束了原本约定五年的 IBM 个人电脑品牌使用期。

综上所述，联想在 2005 年对 IBM 个人电脑业务的并购行为，在金融上、绩效上、技术上和人事上都算不得成功；这种并购失败与其说是因为文化差异或者整合失败，不如说一开始联想试图彻底吞并自己三倍以上规模的 IBM 个人电脑业务就是一种决策上的失误。并购方和被并购方规模上的倒置，最终造成的是企业内话语权和决策权的倒置，如果不造成管理层的矛盾和混乱，反而是奇迹了。

四、总结

众多案例表明，并购、尤其是海外并购的失败率是相当高的，绝大多数案例都是以失败告终；如何提高并购成功率，降低风险？企业能做的事情有很多。例如，从万向的案例里我们看到，选择自己常年为之做贴牌生产的企业进行「反向 OEM」，将会因为对并购目标的熟悉而压低收购价格、降低整合难度、缩短整合时间；但这并不是每个企业都可以在并购中做的。每个案例都能总结出一条两条在这个情况下企业做出正确决策所依据的条件，但普适性的条件并不多；本文所想要集中讨论的，就是普适条件中最为容易考虑的两条：企业的规模，以及其完整性。

即使在亏损并被低估价格之后，被并购方的规模仍然远远大于并购方，这会造成以下三个问题：第一，由于手握资源的差别，并购方管理层的话语权往往会低于更为大规模、资产价值更高、管理层人数更多的被并购方，使得整合过程遭遇巨大的阻力，例如上文所述联想并购 IBM 个人电脑业务的案例；第二，即使不进行深度整合而是交给被并购方自行进行转型并进行注资，大的企业相对于较小的企业而言也难改变运营方式、更难扭亏为盈；第三，在持续亏损的情况下，如果收购方较被收购方更小，很难有足够的资金支撑双方运营直到完成整合，而往往不得不宣布被并购部分破产以止亏。

越大的企业需要的整合资源就越多，在进行并购的时候所要花费的时间也就越长，完成整合工作、重整旗鼓扭亏为盈的时间点就越晚，就越容易在整合阶段耗尽资本市场投资者的耐心和并购方手中的资金，从而最终使并购方放弃整合企图，出售被并购企业或宣布被并购企业破产以停止亏损。而本文所举的头两个案例中，万向是通过与 LSB 合力拆分了舍勒，以报价五十分之一的价格单独购买了自己需要的部分；而北一则是购买了已经被赫克力斯事先拆分过的科堡。这种拆开买、买拆开的思考方式和处理手段很值得借鉴。

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